Règlement de la SEC avec Barnbridge Dao : implications pour l'avenir de DeFi
Traduction faite par Deepl pro
Les SMART YIELD BONDS SONT DES TITRES NON ENREGISTRÉS
S'appuyant sur le test développé par la Cour Suprême dans Reves v. Ernst & ; Young, 494 U.S. 56, 64-66 (1990), la SEC a trouvé que les Bonds étaient des notes, ce qui est un type de titre. En vertu du test de "ressemblance familiale" de Reves, un billet est présumé être une valeur mobilière à moins qu'il ne ressemble à une catégorie énumérée d'instruments dont il a déjà été déterminé qu'ils ne constituaient pas une valeur mobilière. Si le "billet" ne ressemble à aucune des catégories d'instruments exemptées énumérées, l'analyse porte alors sur de multiples facteurs, notamment : (i) les motivations qui inciteraient un vendeur et un acheteur raisonnables à conclure la transaction ; (ii) le plan de distribution de l'instrument ; (iii) les attentes raisonnables du public investisseur ; et (iv) la question de savoir si un facteur tel que l'existence d'un autre régime réglementaire réduit sensiblement le risque de l'instrument, rendant ainsi inutile l'application de la législation sur les valeurs mobilières. La SEC a estimé que les obligations étaient des "titres de créance à revenu fixe sous la forme d'un billet remboursable par anticipation en promettant un rendement fixe ou variable basé sur la performance des fonds communs..." [et] qu'elles constituaient donc des billets, des titres de créance et des titres de créance. [et] constituaient donc des billets, attestés par le dépôt du principal en échange d'une promesse de remboursement du principal avec des intérêts". La SEC a noté que la DAO promettait de fournir des rendements dans son livre blanc et sur son site Web et que les fondateurs utilisaient les médias sociaux pour promouvoir le potentiel d'investissement des obligations, tous ces éléments étayant vraisemblablement la conclusion que les obligations étaient en fait des billets.
THE SMART YIELD POOLS WERE UNREGISTERED INVESTMENT COMPANIES
La SEC a également constaté que les pools exploités par la DAO étaient des "sociétés d'investissement" non enregistrées en vertu de la loi sur les sociétés d'investissement de 1940 (loi de 1940). En vertu de l'article 3(a)(1)(C) de la loi de 1940, une "société d'investissement" est un émetteur qui "est engagé ou se propose de s'engager dans une activité d'investissement, de réinvestissement, de propriété, de détention ou de négociation de titres, et possède ou se propose d'acquérir des titres d'investissement d'une valeur supérieure à [40 %] de la valeur des actifs totaux de cet émetteur...". La SEC a également constaté que les Pools eux-mêmes, et non le DAO, sont des "émetteur[s]" au sens de la loi de 1940, les émetteurs étant définis comme "toute personne qui émet ou propose d'émettre un titre, ou qui a en circulation un titre qu'elle a émis", bien que les Pools ne soient pas organisés selon une structure d'entreprise qui est plus typique des sociétés d'investissement enregistrées. Toutefois, la SEC a déjà jugé que des acteurs à la structure atypique étaient des sociétés d'investissement enregistrées.
Si plus de 40 % des actifs des pools sont des titres et que les pools ne remplissent pas d'autres exemptions pour les sociétés d'investissement, les pools seraient alors des sociétés d'investissement non enregistrées. Il n'existe par ailleurs aucune exemption pour une structure décentralisée en vertu de la loi de 1940, et une société d'investissement n'est pas tenue d'être une entité constituée en société.
La SEC a déclaré : "[L]es seuls actifs détenus dans les SMART Yield Pools étaient des titres d'investissement, détenus dans le but de générer les rendements nécessaires pour payer les investisseurs des SMART Yield Pools, et constituaient plus de [40 %] de la valeur de l'ensemble des actifs de chaque Pool". (soulignement ajouté). Cependant, cette déclaration nécessite une analyse des actifs qui se trouvaient dans les Pools et de la question de savoir s'il s'agit de titres - une analyse que la SEC n'a pas incluse dans l'Ordonnance.
CLASSIFICATION DES TITRES
L'Ordonnance décrit deux catégories d'actifs potentiellement gérés par les Pools. La première est celle des actifs numériques prêtés par les investisseurs aux Fonds en échange des Obligations. Un exemple fourni dans l'ordonnance et tiré du Whitepaper est DAI, qui est une stablecoin émise par l'utilisation du protocole Maker. L'ordonnance n'indique pas clairement si les actifs prêtés aux Pools étaient uniquement constitués de stablecoins.2 Il n'est pas non plus clair dans l'ordonnance si la SEC affirme spécifiquement que le DAI ou tout autre stablecoin sont des titres.
La deuxième catégorie d'actifs gérés par les Pools est celle des "actifs de la plateforme de prêt nouvellement créés" apportés par les prêteurs tiers en échange des actifs prêtés par le Pool. L'ordonnance précise que ces actifs "pourraient être échangés par le Pool contre un remboursement du principal et des intérêts et, dans certains cas, contre des crypto-actifs supplémentaires que les plateformes de prêt ont émis pour inciter à prêter". Bien que l'ordonnance ne les décrive pas comme tels, dans le monde DeFi, les actifs des plateformes de prêt qui contribuent aux Pools peuvent inclure des actifs communément appelés jetons de fournisseur de liquidité (LP Tokens).
Accordement, à tout moment, chaque Pool gère à la fois l'actif prêté par l'investisseur (qui pourrait inclure des stablecoins) et des LP Tokens. Cependant, la SEC semble adopter un point de vue plus large selon lequel les stablecoins et les LP Tokens sont des titres, sans expliquer son analyse dans l'ordonnance. Cela pourrait être le signe d'une nouvelle approche en matière d'application de la loi concernant les DeFi pools.
JURISDICTIONAL APPROACH WITH RESPECT TO DAOS
La SEC a allégué dans l'ordonnance que la DAO n'avait pris aucune mesure pour empêcher les résidents américains d'acheter des obligations, bien que la SEC ait noté que les achats ne se faisaient que par l'intermédiaire du site Web et de l'application BarnBridge. Cela suggère que la SEC considère que l'implication de résidents américains par le biais d'un site web est suffisante pour qualifier une offre d'investissements à des personnes américaines. Aux fins de l'analyse de la SEC énoncée dans le recours, le fait que la DAO ait été conçue pour être entièrement décentralisée et autonome - bien qu'en pratique ses deux fondateurs aient largement contrôlé la plupart des aspects des opérations de la DAO - semble être sans importance pour l'analyse des valeurs mobilières. Notamment, les deux fondateurs qui dominaient la DAO étaient tous deux situés aux États-Unis.
Les pools individuels dans les protocoles DeFi (qui eux-mêmes sont généralement de simples codes logiciels) ne sont généralement pas considérés comme des entités par l'industrie, et encore moins comme des "sociétés d'investissement" statutaires. Ici, cependant, la SEC a constaté que la DAO, dans le cadre du maintien des pools, "a utilisé les revenus des [obligations] pour payer les salaires [des fondateurs], [...] pour payer les équipes opérationnelles embauchées et dirigées par [les fondateurs], pour payer les équipes de développement de la programmation, pour payer l'hébergement du site Web, pour payer les frais de transaction liés à la blockchain et pour payer les personnes impliquées dans les communications et le marketing." En effet, la SEC a constaté que les fondateurs étaient très impliqués dans les opérations quotidiennes, notamment en agissant en tant que "dirigeants de facto" de la DAO, en supervisant "l'exploitation du site web de BarnBridge, le développement [des Pools] et en embauchant des programmeurs au nom de BarnBridge pour écrire, tester et auditer le code des contrats intelligents SMART Yield", entre autres choses. La SEC considère en fait la DAO comme le sponsor du Pool, ce qui aurait pu donner lieu à des réclamations selon lesquelles la DAO n'aurait pas été enregistrée en tant que conseiller en investissement en vertu de la loi de 1940 sur les conseillers en investissement (Investment Advisers Act). Cependant, la SEC a refusé de porter ces réclamations contre la DAO, peut-être en raison de la nature décentralisée de la DAO elle-même, ou peut-être en raison de l'exécution axée sur les contrats intelligents.
En insistant davantage sur ce point, le directeur de la division de l'application de la SEC, Gurbir Grewal, a déclaré dans le communiqué de presse qui accompagnait l'ordonnance réglée que "[l]'utilisation de la technologie blockchain pour l'offre et la vente non enregistrées de produits financiers structurés à des investisseurs de détail va à l'encontre des lois sur les valeurs mobilières". Cette affaire sert de rappel important que ces lois s'appliquent à tous ceux qui souhaitent accéder à nos marchés de capitaux, qu'ils soient, ou prétendent être, constitués en société, décentralisés ou autonomes."
CONCLUSION
Bien que le règlement lui-même ne crée pas de précédent juridique contraignant, il révèle les arguments que la SEC peut utiliser contre une gamme de participants aux protocoles DeFi qui s'appuient sur des pools similaires aux pools utilisés par Barnbridge. La classification des pools en tant que sociétés d'investissement réglementées, et séparément le traitement des stablecoins mis en jeu ou prêtés et des LP Tokens en tant que titres, sont des considérations critiques pour tous les protocoles DeFi allant de l'avant.
Source : The National Law Review / Jan 25, 2024