Williams della Fed segnala la prossima fase: Dalla riduzione alla crescita del bilancio

La Federal Reserve si sta avvicinando al punto in cui dovrà smettere di drenare liquidità dal sistema finanziario e iniziare a reintegrarla, ha dichiarato venerdì il presidente della Fed di New York John Williams, delineando quella che potrebbe diventare la prima espansione di bilancio dall'inizio del deflusso post-pandemia. Il suo messaggio è stato cauto ma inequivocabile: le riserve nel sistema bancario stanno passando da "abbondanti" a semplicemente "ampie" e, una volta raggiunto il livello che la Fed considera ottimale per mantenere il controllo dei tassi di interesse a breve termine, la banca centrale dovrà riprendere ad acquistare titoli per evitare che il cuscinetto si eroda. In altre parole, l'era della stretta quantitativa sta finendo non perché la Fed voglia stimolare l'economia, ma perché lo richiede l'impianto idraulico del sistema del dollaro. 

Williams ha collegato il cambiamento direttamente al quadro operativo della Fed. Dal 2019 la banca centrale gestisce la politica monetaria in un regime di "ampie riserve", il che significa fondamentalmente che mantiene le riserve bancarie sufficientemente alte da far sì che il tasso dei fondi federali scambi senza problemi all'interno dell'intervallo obiettivo del FOMC, con l'aiuto di strumenti permanenti come la overnight reverse repo facility e la standing repo facility. Questo sistema funziona finché c'è abbastanza liquidità nel sistema. Ma negli ultimi mesi, i segnali del mercato - tassi repo più alti, uso più frequente delle strutture di backstop e diminuzione più lenta dei saldi delle operazioni pronti contro termine overnight della Fed - hanno fatto capire ai responsabili politici che il cuscinetto si sta assottigliando. Williams ha detto che sta "monitorando da vicino" questi indicatori per valutare quando le riserve hanno raggiunto il livello giusto, e quando questo momento arriva, "il passo successivo" è quello di lasciare che il bilancio cresca di nuovo. 

Crucialmente, ha sottolineato che non si tratterebbe di un quantitative easing 2.0. La Fed acquisterebbe obbligazioni per far scorrere il bilancio. La Fed acquisterebbe obbligazioni per far funzionare il sistema, non per gonfiare i prezzi degli asset o abbassare i costi dei prestiti a lungo termine. Questa distinzione è importante per i mercati che hanno passato anni a considerare rialzista qualsiasi espansione del bilancio della Fed. Williams ha inquadrato i prossimi acquisti come tecnici, graduali, prevedibili e dimensionati in base alla naturale domanda di riserve da parte dell'economia e del sistema bancario. Con la crescita dell'economia statunitense, cresce anche il fabbisogno di passività della banca centrale; se la Fed non aggiungesse attività nel tempo, le riserve finirebbero per scarseggiare e i tassi del mercato monetario inizierebbero a comportarsi male. Le osservazioni di venerdì sono state il modo in cui la Fed ha detto: vogliamo mantenere il controllo dei tassi, quindi aggiungeremo liquidità prima che diventi un problema. 

La tempistica si allinea con il più ampio cambiamento di bilancio già annunciato a Washington. Dopo aver ridotto le proprie disponibilità da un picco di circa 9.000 miliardi di dollari dell'era pandemica a circa 6,6-6,7.000 miliardi di dollari, la Fed ha dichiarato che interromperà il deflusso il 1° dicembre, ponendo fine a un processo triennale di riduzione del bilancio. Il presidente Jerome Powell è stato chiaro negli ultimi giorni sul fatto che, a un certo punto, il bilancio dovrà tornare a crescere semplicemente per "assecondare l'economia". Il discorso di Williams ha efficacemente colmato la logica operativa mancante: siamo quasi al livello "ampio", e una volta lì, ricostruiamo. Gli analisti che seguono i segnali del mercato monetario della Fed pensano che i primi mesi del 2026 potrebbero essere caratterizzati da acquisti costanti e a bassa intensità, anche se Williams si è lasciato spazio per muoversi prima se le pressioni sui pronti contro termine continueranno a salire. 

Una nota interessante nei suoi commenti riguarda la durata. Williams ha detto che la Fed potrebbe anche scegliere di accorciare la scadenza media dei titoli che detiene. Durante la pandemia, la banca centrale ha acquistato molti Treasury e obbligazioni ipotecarie a lunga scadenza, rendendo il portafoglio molto più lungo del mercato nel suo complesso. Ciò era appropriato quando l'obiettivo era quello di far scendere i tassi a lungo termine. È meno appropriato quando l'obiettivo è solo quello di fornire riserve in modo efficiente. Spostando i nuovi acquisti verso durate più brevi, si renderebbe il bilancio più flessibile e si ridurrebbe il rischio di tasso d'interesse sui libri contabili della Fed, un risultato interessante in un momento in cui la banca centrale sta ancora registrando una perdita contabile sul suo portafoglio. 

I mercati probabilmente accoglieranno con favore il ritorno della Fed come acquirente costante di Treasuries, anche se ciò viene accompagnato dall'etichetta "questo non è QE". L'offerta di Treasury rimane pesante e ogni fonte marginale di domanda contribuisce a stabilizzare i costi di finanziamento e le condizioni dei pronti contro termine. Allo stesso tempo, gli investitori dovranno adeguare il loro riflesso che "un bilancio più grande della Fed equivale a una politica più allentata". Williams ha cercato di separare le due cose: i tassi d'interesse, ha lasciato intendere, saranno ancora fissati dalle prospettive economiche - crescita, inflazione, mercato del lavoro - mentre il bilancio sarà guidato dalle esigenze dell'impianto finanziario. Con l'allentamento dell'inflazione e i funzionari che già parlano di eventuali ulteriori tagli dei tassi nel 2025, la Fed sta cercando di preservare questa separazione: tassi più bassi perché l'economia ne ha bisogno, bilancio più ampio perché il sistema ne ha bisogno. 

Il messaggio più importante è che la Fed ha imparato dall'episodio del 2019, quando lasciare che le riserve si esaurissero troppo ha innescato lo stress nei mercati dei pronti contro termine e ha costretto a un ritorno di emergenza agli acquisti di asset. Questa volta, i funzionari stanno segnalando in anticipo, osservando più indicatori e dicendo chiaramente ai mercati che la crescita del bilancio è una caratteristica del quadro di riserve ampie, non un segno di panico. Se eseguiranno questo piano, la transizione dal QT a una modesta espansione del bilancio potrebbe essere uno dei passaggi di consegne più agevoli degli ultimi anni.

Fonti: Rapporto di Investing.com sulle osservazioni di John Williams; copertura Reuters del discorso di Williams alla conferenza sui mercati monetari della BCE; rapporto Bloomberg sulle riserve vicine al livello "ampio"; materiali del discorso della Fed di New York sull'offerta ottimale di riserve; recenti commenti del presidente della Fed Jerome Powell sulla fine del QT e sulla ripresa della crescita del bilancio.